澳银资本创始合伙人、董事长熊钢：前瞻视角下的风险投资

11月30日至12月1日，由中国科技产业智库「甲子光年」主办的「致追风赶月的你」2023甲子引力年终盛典在北京顺利举行！

百余位嘉宾齐聚一堂，聚焦产业前沿话题，剖析科技产业风口，总结分享这一年来的里程碑事件和行业变量。站在历史长河审视当下，ChatGPT与AI大模型的诞生，或许会成为对整个互联网文明，乃至整个工业文明的一次颠覆。科技与产业深度融合下，一个崭新的时代正在来临。

现场，澳银资本创始合伙人、董事长熊钢为观众带来了主题为《前瞻视角下的风险投资》的分享。

熊钢表示，投资特别是风险投资，是永远向前，不断修正自我，加深认知的过程。我们必须面对市场变化，面对创新的变化，但是有些东西是我们需要坚持的。风险投资从风险认知开始，要把握正确的风险认知，具备风险识别能力，甚至干预能力，投资时下注的勇气才会提高。

以下是澳银资本创始合伙人、董事长熊钢演讲实录，「甲子光年」整理删改：

今年我每次与他人交流时，第一个问题总是关于今年难不难、今年风险投资难不难，我每次回答都强调，我们从来都没有经历过容易的时期。如果风险投资变得轻松，那就不再称为风险投资了。

有一组统计数据可以分享一下，我了解到的情况涉及从已备案的数据到退出的数据，截至目前，基金的退出数量可能还不到20%。基金数量就这么多，投资金额退出大概也不会太多，这就是现状之一。

这些数据可能并不是十分准确，但我觉得仍有一定的参考价值。数据显示，500家投资机构近五年的投资战绩，大约投出6.3万个项目，总共退出的项目数量4500多个，平均退出率仅为7.66%，只有38家机构达到了退出率20%到40%的水平，还不到总数的10%，占比很低。

近60%的机构退出率不到10%，在0%到9%之间，这就是现实情况。这个数据把我们统计进去了，在这500家机构中，我们的投资数量排在第360位，退出率排在第11位，这就是目前的状况。

在医学健康领域，一款创新药物的研发，在进入临床之前甚至基础研究阶段，至少需要4-6年的时间。我们投资的创新药物可能需要10年以上才能获得IND(InvestigationalNewDrug)批准。从药品研发的基础准备，到最后进入临床试验，IND是一个很重要的时间节点。

进入临床试验以后，临床一期安全性验证的成功率降到了52%，也就是说10款新药大概有一半不能通过临床的安全性测试。到了临床二期，有效性测试的成功率就更低了，甚至不到30%，即10款过了一期的药里，有7款过不了二期。到了三期扩大样本量临床的时候，成功率又回到了50%以上，大概接近58%。到最后提交上市被批准商用化后，10款药中大概还有一款药被pass。

四个概率综合起来，一款新药上市的概率就只有7.9%了。非常惭愧的是，这个概率与我们7.6%的退出率正好巧合。我想我们的创业投资大概也是这样一步步进阶的过程，包括我们机构也是一步步进阶的过程。我们同样有3个“10”，10年的研发周期，10年10亿美金以上的投入，10%以下的成功概率。

另外一个很重要的赛道是硬技术，就是创新。有个三段式逻辑，可以分享：第一，寻找通向广阔蓝海的市场；第二，通向蓝海市场的关键航道，即产品；第三，做这个产品的一定是做得最好的，即扼守者，扼守住这个产品的通道。为什么能扼守呢？就是它的技术性能、供应效率、成本等可能是最优秀的。

我们每年都要向我们合伙人交流投资组合。除了刚刚所说到的对于前瞻视角的把握，在投资逻辑方面，作为一家早期风险投资机构，我们一直认为风险投资，是要投出独角兽，而不是投独角兽。我们的投资组合里的，医学健康不到40%，硬技术58%，还有少量的模式和创意的项目，这就是我们人民币基金从2010年开始到现在整个的投资组合统计数据。

从投资轮次可以看出，估值超过3亿的大概占到30%，1亿至3亿之间的比例约为40%多。我想特别强调的是，因为我们十年8只基金统计下来的所有数据共93个项目，实际上到现在为止这个数据还在变化。估值在0.5亿到1个亿之间的数据大部分都在上升，越来越早了，而3个亿以上的数据持续下降，这是整体的数据。

再看投资轮次，天使轮第一轮就进入的项目占到了44%，A轮进入的项目占到了50%，这两个数据都超过了80%。然而，在B轮和C轮之后，只有5%多一点的项目能够进入，这大概是我们投资组合的分布情况。

这也表明我们基本上是一个专注于早期项目的投资机构。虽然这些数据还在变化，但基本上很少有B轮以后的基金了。我们一共管理了8只直投基金，其中一支是直投的项目基金，也是唯一一支亏损的基金，血本无归。剩下的都是综合型的基金，DPI达到了1，最短的时间内只需要47个月，大概不到4年，最长的时间是76个月，不到7年时间。

我们设定的基金管理模式有两个重要的逻辑：一是，用技术的视角和技术的逻辑来投资项目，二是用金融的逻辑来管理基金。我们把基金当成一个金融的产品来管理，如果将十年期的基金作为一个周期的话，每个基金一般从第一年到第三年是投资期，第三年到第五年是风险的整固期，第五年到第七年要形成基础收益期，第七年到第九年有可能出现超额收益期，这是我们目前的逻辑规划。

就我们目前管理的人民币基金和自己的双币基金而言，每年LP占人民币份额，而在GP中，我们自身的出资占据了重要的比例，通常是20%到30%。此外，我们与政府引导基金合作，政府基金的出资通常占到50%甚至60%。在我们的管理下，我们的自有资金有时会形成2-3个层次的结构。

但都是围绕着我们的三个目标值，即DPI、IR和MOIC，形成了这样一个架构。通过对所有基金进行拟合，各基金走势与标准曲线的差异相当显著。但是，总体来说DPI的趋势和MOIC的趋势基本上吻合的逻辑。

最后分享一下我的投资心得。投资是一种永远向前的风险投入，需要不断修正和加深对市场的认知。所以每年我们的谈论都会有一些微小的变化，因为我们必须适应市场和创新的变化。然而，有一些原则是我们需要坚持的，即这十项纪律。

投资特别是风险投资，是永远向前，不断修正自我，加深认知的过程。我们必须面对市场变化，面对创新的变化，但是有些东西是我们需要坚持的。风险投资从风险认知开始，要把握正确的风险认知，具备风险识别能力，甚至干预能力，投资时下注的勇气才会提高。否则，便是将风险置于“主语”，而非“定语”。

下面我分享的四点，都是在讲风险：

第一，高风险不一定带来高回报。我们一直强调的是两个关键词，便是概率和逻辑，如刚才所述，新药的成功率大约7%，但如果将新药的投资拆分，如果重点只放在一期临床投资上，成功概率可能达到50%，投临床二期，成功大概在30%左右，在整个创投基金退出率20%的情况下，成功率达到30%已经是很高的水平，更不用说50%。但如果从IND甚至在IND之前开始投资，一直投到最后上市，成功概率可能连1%都没有。因此，高风险不一定带来高回报，高风险往往是所有风险的叠加，只有通过分解风险才能将其降低。

第二，永远要考虑到风险大于收益。IPO并不总是等同于成功，只有退出时的收益好才能算作成功，但以IPO作为成功的标准来看，根据我们的统计数据，我们人民币子基金的IPO率大概是27%。我相信在市场上很少，甚至几乎没有机构的IPO率超过30%，所以对于机构投的10个项目来说，3个可以上市，3个可以投准，就已经达到了投资预期。我每年都会对项目业绩进行预期和评估，一半的项目在第一年都达不到目标，第二年的预期就更低了。

第三，没有企业是完美的。虽然存在高风险，我们仍然需要勇敢面对，但我们寻找的是可以干预、可以控制、可以管控的风险。因此，必须清楚哪些风险是不可冒险的，需要回避。

第四，我们内部包括企业合伙人、企业共勉的是，规划好自己的目标。如果你三次都不能兑现的话，要么是你看不懂规划，没有能力理解，要么是故意将业绩目标设置得过高。这两种情况都是不可接受的，必须设定一个合适的目标。

投资纪律，价格决定了一半的命运。为什么？参加了五场项目退出决策会后，我深有感触。低价进入的项目，退出会有足够的空间，而高价进入的项目，想要退出也很难。以高价买入是投机，不是投资，你想要用更高的价格卖出，还是要回到技术本质、产业价值上来。

投资心理，永远要审慎，不要冒进。建立一些投资成功的经验会带来一点自信，但必须要坚持。不准备做10年的事情，10天都不要做。我刚说我们从来没容易过，但我也认为，我们很幸运能够坚持下来，需要感恩，能坚持下来就不容易了。

最后一条原则，自己不准备做的投资，也不要说服别人去做。我们的LP或股东出资在基金里，通常都是20%，有时甚至更高，这样的收益杠杆才是符合伦理。一般机构出1%的资本金，收益杠杆是20倍，就意味着20只基金只要有一只基金挣钱，就可以实现收益。我们不赞同这种逻辑，所以我们每个基金至少出资20%，再加上LP额外20%的共益，杠杆比例为1比2，这样基本上是合理的，大家的利益也就基本上一致。这样才是做到己所不欲，勿施于人。

谢谢！